作者：以太坊基金會(huì)研究員 Justin Drake
編譯：Felix, bitget交易平臺(tái)
ETH 供應(yīng)量目前每年增長(zhǎng) 0.5%。即每年 1% 的發(fā)行量減去每年 0.5% 的銷毀量。想再次實(shí)現(xiàn)超額收益，要么發(fā)行量減少，要么銷毀量增加。個(gè)人認(rèn)為兩者都會(huì)發(fā)生。
ETH 與 BTC
在深入研究以太坊的發(fā)行和銷毀之前，先簡(jiǎn)單介紹一下 ETH 與 BTC。
互聯(lián)網(wǎng)原生貨幣是一個(gè)巨大的機(jī)會(huì)，價(jià)值數(shù)十萬(wàn)億美元。貨幣溢價(jià)很少大規(guī)模累積。你需要一種真正有吸引力的資產(chǎn)，擁有杰出的屬性，以便社會(huì)協(xié)調(diào)。
乍一看，貨幣性是一個(gè)零和游戲。在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，黃金已做好了非貨幣化的準(zhǔn)備。只有兩種候選貨幣可以取代它并贏得互聯(lián)網(wǎng)貨幣之爭(zhēng)——BTC 和 ETH。沒有其他貨幣能與之匹敵。個(gè)人認(rèn)為，決定性的因素是可信的中立性、安全性和稀缺性。
自以太坊合并以來(lái)，ETH 比 BTC 稀缺。值得注意的是，BTC 供應(yīng)量增長(zhǎng)了 66.6 萬(wàn)，價(jià)值 660 億美元，而 ETH 供應(yīng)量卻保持平穩(wěn)。如今，BTC 供應(yīng)量每年增長(zhǎng) 0.83%，比 ETH 快 66%。對(duì)于那些展望未來(lái)的人而言，ETH 供應(yīng)量將再次減少。
稀缺性很重要，但最終互聯(lián)網(wǎng)貨幣之爭(zhēng)可能還是由安全來(lái)解決。具有諷刺意味的是，著名的 2100 萬(wàn) BTC 上限才是罪魁禍?zhǔn)住TC 發(fā)行量將降至零——這是比特幣最強(qiáng)大的社會(huì)契約。在幾次減半后，發(fā)行量將小到無(wú)關(guān)緊要。
這里有一份數(shù)據(jù)：在過去 7 天中，礦工收入中只有 1% 來(lái)自比特幣手續(xù)費(fèi)，99% 來(lái)自比特幣發(fā)行。盡管經(jīng)歷了 4 次減半，發(fā)行量減少了 16 倍，盡管人們花了 15 年時(shí)間尋找比特幣的交易效用，但情況仍然如此。
個(gè)人認(rèn)為，比特幣區(qū)塊鏈已經(jīng)過時(shí)了。要持久對(duì)比特幣進(jìn)行 51% 攻擊，大約需要 100 億美元和 10GW 的電力。對(duì)于民族國(guó)家來(lái)說(shuō)，成本微不足道。至于電力，德克薩斯州可以生產(chǎn) 80GW。 BTC 的安全比率是 200 比 1，這是一項(xiàng)由 100 億美元經(jīng)濟(jì)安全保障的 2 萬(wàn)億美元資產(chǎn)。
任何與 BTC 挖礦相關(guān)的可做空工具都會(huì)激勵(lì) 51% 攻擊。有價(jià)值 200 億美元的比特幣礦企股票——這些股票會(huì)立即產(chǎn)生“核爆”。BTC 未平倉(cāng)合約有 400 億美元——直接賣空敞口。更不用說(shuō)通過 1000 億美元的 ETF 和 1000 億美元的 MSTR 產(chǎn)生的潛在賣空敞口。
BitVM 能解決費(fèi)用問題嗎？任何 BitVM 橋都是對(duì)比特幣進(jìn)行 51% 攻擊的激勵(lì)。事實(shí)上，51% 攻擊者可以在挑戰(zhàn)期內(nèi)審查欺詐證明并耗盡 BitVM 橋。諷刺的是，BitVM 可以說(shuō)是對(duì)比特幣的直接攻擊。
如果 BTC 價(jià)格上漲 10 倍，超越黃金，那么比特幣還安全嗎？假設(shè)這種情況在未來(lái) 11 年內(nèi)發(fā)生。BTC 將成為價(jià)值 20 萬(wàn)億美元的資產(chǎn)，但由于三次減半，發(fā)行量將縮減 8 倍。安全比率將超過 1000 比 1。個(gè)人認(rèn)為這是站不住腳的，尤其是當(dāng) BTC 機(jī)構(gòu)化、流動(dòng)性更強(qiáng)、最終更容易做空時(shí)。想象一下 1 萬(wàn)億美元的永續(xù)未平倉(cāng)合約，但只有 100 億美元的經(jīng)濟(jì)安全。
比特幣能在為時(shí)已晚之前以某種方式自我修復(fù)嗎？比特幣是區(qū)塊鏈僵化的縮影。它能有每年 1% 的尾部發(fā)行量嗎？也許比特幣可以切換到 PoS 并依賴最低費(fèi)用？PoS 是褻瀆。也許比特幣可以換成另一種 PoW 算法？不，那個(gè)核選項(xiàng)無(wú)濟(jì)于事。也許比特幣可以擁有大區(qū)塊并大規(guī)模出售數(shù)據(jù)可用性？好吧，為了小區(qū)塊，曾經(jīng)爆發(fā)過一場(chǎng)圣戰(zhàn)。
如果你讀到這里，并且理解了上面的內(nèi)容，那么恭喜你。即使在今天，也很少有人意識(shí)到比特幣 PoW 的長(zhǎng)期影響以及對(duì) BTC 資產(chǎn)的影響。這是一個(gè)可以搶先執(zhí)行的機(jī)會(huì)，但需要耐心。時(shí)間不是 1 個(gè)月，甚至不是 1 年——而是 10 年。
談到長(zhǎng)期框架，Lummis 提出的將 BTC 鎖定 20 年的建議有點(diǎn)瘋狂——到那時(shí)比特幣就會(huì)被淘汰。更糟糕的是，如果美國(guó)持有數(shù)萬(wàn)億美元的 BTC，這將直接激勵(lì)美國(guó)的敵人發(fā)動(dòng) 51% 攻擊。與普遍看法相反，比特幣對(duì)民族國(guó)家根本沒有抵抗力——俄羅斯等國(guó)可以輕松發(fā)動(dòng) 51% 攻擊。
ETH 發(fā)行
回到 ETH。當(dāng)前的發(fā)行曲線是一個(gè)陷阱。不幸的是，就像比特幣的發(fā)行一樣，以太坊的發(fā)行設(shè)計(jì)也是錯(cuò)誤的。它保證 2% 的尾部 APR，即使 100% 的 ETH 被質(zhì)押。由于質(zhì)押成本遠(yuǎn)低于 2%，每個(gè)理性的 ETH 持有者都會(huì)受到激勵(lì)去質(zhì)押。
當(dāng)大多數(shù) ETH 被質(zhì)押時(shí)，就會(huì)面臨虧損：
→ ETH 置換：像 stETH 和 cbETH 這樣的流動(dòng)質(zhì)押代幣取代了原始 ETH 作為抵押品。這為 DeFi 注入了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（托管風(fēng)險(xiǎn)、削減風(fēng)險(xiǎn)、治理風(fēng)險(xiǎn)、智能合約風(fēng)險(xiǎn)）。這種置換還會(huì)削弱 ETH 作為記賬單位的作用，并對(duì)貨幣溢價(jià)產(chǎn)生進(jìn)一步的連鎖反應(yīng)。
→ 實(shí)際利潤(rùn)和稅率：實(shí)際利潤(rùn)，即根據(jù)供應(yīng)增長(zhǎng)調(diào)整后的收益，隨著 ETH 質(zhì)押的增加而下降。當(dāng) 100% 的 ETH 質(zhì)押時(shí)，所有 ETH 持有者都會(huì)被同等稀釋。更糟糕的是，收入稅是根據(jù)名義收益征收的。如果沒有質(zhì)押者享受正向?qū)嶋H利潤(rùn)，而所有 ETH 持有者每年都要承受數(shù)十億美元的拋壓，那將是一場(chǎng)悲劇。
個(gè)人認(rèn)為，發(fā)行曲線應(yīng)該通過質(zhì)押者競(jìng)爭(zhēng)來(lái)推動(dòng)公平發(fā)行率的發(fā)現(xiàn)——而不是任意設(shè)定 2% 的下限。這意味著隨著 ETH 質(zhì)押量的增加，發(fā)行曲線最終必須下降并回到零。個(gè)人的建議是“羊角包發(fā)行”（Croissant Issuance）。
“羊角包發(fā)行”是一個(gè)簡(jiǎn)單的半橢圓形，具有兩個(gè)參數(shù)：
→ 軟上限：發(fā)行量歸零時(shí)的質(zhì)押比例。50% 的質(zhì)押軟上限讓人感覺可信、中立且務(wù)實(shí)。
→ 峰值發(fā)行：ETH 持有者承擔(dān)的理論上的最大發(fā)行量。一個(gè)任意的整數(shù)（例如每年1%）就可以，因?yàn)樽罱K利率將由市場(chǎng)決定。
以太坊基金會(huì)研究人員多年來(lái)一直在研究發(fā)行——個(gè)人認(rèn)為，目前的曲線已經(jīng)被打破，需要改變，這是一個(gè)粗略的共識(shí)。引導(dǎo)社交層改變發(fā)行并不容易。對(duì)于冠軍來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)機(jī)會(huì)，可以應(yīng)對(duì)這種情況并協(xié)調(diào)未來(lái)幾年主網(wǎng)的變化。
ETH 銷毀
個(gè)人認(rèn)為，銷毀大量 ETH 的可持續(xù)方式是擴(kuò)展數(shù)據(jù)可用性。擁有 1000 萬(wàn) TPS 且每筆交易支付 0.001 美元的 DA 比擁有 100 TPS 且每筆交易支付 100 美元更有利可圖。
我不會(huì)感到驚訝，如果我們今年看到每天有數(shù)百個(gè) ETH 的 blob 被銷毀，然后這個(gè)銷毀量可能會(huì)突然因 Fusaka 分叉中的同伴數(shù)據(jù)可用性（DAS）而再次驟降。
是的，EIP-4844 引入的 blob（數(shù)據(jù)塊）在一定程度上降低了總銷毀量，這是供需的自然現(xiàn)象。當(dāng)對(duì) DA 的需求趕上供應(yīng)時(shí)，預(yù)計(jì) blob 會(huì)被大量銷毀。幾個(gè)月后，Pectra 硬分叉將使 blob 數(shù)量翻倍。短期目標(biāo)是增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)會(huì)有很大增長(zhǎng)。
在接下來(lái)的幾年里，供應(yīng)與需求之間會(huì)像貓捉老鼠一樣不斷博弈，直到完整的 Danksharding 部署完成。如果今年看到每天有數(shù)百個(gè) ETH 的 blob 被銷毀，然后這種銷毀突然再次因 Fusaka 分叉中的 peer DAS 崩潰而崩潰，個(gè)人不會(huì)感到驚訝。
放眼未來(lái)，這是為未來(lái)幾十年和幾個(gè)世紀(jì)建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施。基本面將在未來(lái)幾年內(nèi)顯現(xiàn)出來(lái)。無(wú)論是比特幣安全、ETH 發(fā)行還是 ETH 銷毀，都要保持耐心和信心。
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